Anche Stiglitz d’accordo: se l’euro non cambia si sfascia

A tre anni dall’uscita di Europa O No, Joseph Stiglitz con il suo libro e la sua intervista di oggi al Corriere arriva alle stesse conclusioni: se l’euro non cambia si sfascia.

Euro sì o no, un dibattito serio e costruttivo. Ecco le regole / Yes or no to the euro, a serious and constructive debate. Here are the rules

English translation below.

Tra i partiti italiani, la Lega è apertamente anti euro. Il Movimento 5 Stelle, Forza Italia e Fratelli d’Italia sono più ambigui, tra proposte di una “moneta fiscale”, illegale nel contesto dell’unione monetaria europea, e un improbabile referendum, che ci costringerebbe ad una uscita dall’euro ad urne ancora aperte.

A sinistra del Pd, la lealtà all’euro sembra prevalere ancora, ma non è ovvio cosa potrebbe succedere se il candidato della sinistra radicale Melenchon (pronto ad uscire dall’euro se i trattati europei non sono rivisti in direzione pro-crescita) dovesse finire al ballottaggio in Francia. In ogni caso, è probabile che nel prossimo Parlamento italiano gli euro scettici siano in maggioranza. Una nostra uscita unilaterale dall’euro, quindi, non è più un’ipotesi remota, ma una possibilità seria, che va discussa con altrettanta serietà.

Eppure nella maggior parte dei giornali non se ne parla, o almeno non se ne parla in modo serio. Il dibattito – se mai c’è stato – è degenerato in tifo da stadio, tra chi pensa che la moneta comune sia causa di tutti i mali e chi non prende neppure in considerazione l’ipotesi che l’Italia possa riprendersi la sovranità monetaria, come se noi italiani avessimo un’incapacità genetica ad autogovernarci.

È vero (come scrivono sulle pagine del “Corriere” Alesina e Giavazzi) che questo dibattito può essere controproducente, perché crea incertezza e distrae l’attenzione da altri problemi (come la nostra incapacità di crescere). Ma quando una metà del Paese mette in dubbio la moneta unica, evitare un dibattito sul tema equivale a tradire la funzione che i giornali (e specialmente gli esperti sui giornali) dovrebbero svolgere.

Purtroppo la categoria degli esperti non è molto popolare. Se le quotazioni sono in ribasso è anche perché molti sedicenti tali esperti si sono avventurati in previsioni catastrofiche sulle conseguenze economiche della Brexit e del No alla referendum costituzionale. Previsioni che si basavano più sulla passione politica dell’esperto che sulla sua expertise economica.

Io credo fortemente nel valore di un dibattito intelligente e costruttivo e penso che un giornale economico come il Sole 24 ore abbia il dovere di ospitare tale dibattito: non con lo scopo di convincere i lettori in una direzione o nell’altra, ma per informarli. Per questo ho chiesto al direttore Guido Gentili (che si è detto d’accordo) di aprire le pagine del nostro giornale ai contributi di economisti italiani e stranieri sul tema. Dieci anni fa questo dibattito avveniva anche all’interno della Bce (vedi il lavoro di Fratzscher e Stracca del 2009 dal titolo “Does It Pay to Have the Euro? Italy’s Politics and Financial Markets Under the Lira and the Euro”). Perché oggi, dopo la crisi del 2011-2012, non si può riaprire quel dibattito?

Affinché sia costruttivo, questo dibattito deve avvenire all’interno di alcune regole. La prima è la correttezza formale. Non si accettano attacchi personali o insulti. La seconda è la correttezza sostanziale: ogni affermazione va giustificata con una referenza accademica (in nota) o con la precisazione che si tratta di un’opinione personale. La terza è dividere il dibattito per argomenti.

Nel decidere se la permanenza nell’euro è preferibile al ritorno a una moneta nazionale bisogna considerare tre aspetti. Primo, se nel lungo periodo è preferibile per un Paese come l’Italia avere una moneta comune con il resto del (Nord) Europa o no. Secondo, quanto elevati (e duraturi) possano essere i vantaggi e gli svantaggi della svalutazione della nostra moneta nazionale che seguirebbe naturalmente dopo un’uscita dell’Italia dall’euro. Terzo, quanto elevati sarebbero i costi (economici e politici) di una nostra uscita unilaterale dall’euro.

Propongo di cominciare dal primo tema, perché è il più importante. Se l’indipendenza monetaria non è vantaggiosa per l’Italia, è difficile giustificare un’uscita dall’euro sulla base di un vantaggio temporaneo. Viceversa, se esistono benefici significativi dall’avere una valuta nazionale, è difficile giustificare una permanenza dell’Italia nell’euro, solo sulla base dei costi di transizione.

John Cochrane, Senior Fellow alla Hoover Institution dell’Università di Stanford, ha gentilmente acconsentito ad aprire il dibattito nei prossimi giorni. Spero molti altri seguano. Spero molti atri seguano. Mandate le vostre proposte e contributi qualificati alle mail luigi@chicagobooth.edu e dibattitoeuro@ilsole24ore.com.

Articolo pubblicato su “Il Sole 24 Ore” il 16.04.2017 nella Rubrica Alla Luce del Sole 


Among the Italian political parties, the Northern League is openly anti-euro. The 5-Star Movement, Forza Italia and Fratelli d’Italia are more ambiguous, between proposals for a parallel “fiscal currency”, illegal in the context of European monetary union, and an improbable referendum that would force Italy to leave the euro with the polls still open.

To the left of the Democratic Party, loyalty to the euro seems to prevail still, but it is not obvious what could happen if French radical left-wing candidate Jean-Luc Melenchon (ready to leave the euro if European treaties are not revised in a pro-growth direction) should end up in the run-off in France. In any case, it is probable euro-skeptics will be in the majority of the next Italian parliament. Italy’s unilateral exit from the euro is therefore not a remote idea, but a serious possibility that should also be discussed seriously.

Nevertheless, in the large part of newspapers it is not being considered, or at least not in a serious way. The debate – if it ever started – has degenerated into a stadium shouting match, between those who think the single currency is the cause of all problems, and those who are not even considering the possibility that Italy could take back monetary sovereignty, as if Italians had a genetic incapacity to govern themselves.

It is true (as Alesina and Giavazzi write in Corriere della Sera) that this debate can be counter-productive because it creates uncertainty and distracts attention from other problems (such as Italy’s inability to grow). But when half the country is calling the single currency into doubt, avoiding a debate on the subject is equivalent to betraying the function that the newspapers (and especially the experts in the newspapers) should serve.

Unfortunately, the category of economic experts is not very popular. This is partly due to the fact that many self-styled experts made catastrophic predictions for the economic consequences of Brexit and the No in Italy’s constitutional referendum. Predictions that were based more on the political passion of the expert than their economic expertise.

I believe strongly in the value of intelligent and constructive debate and I think that an economic newspaper like Il Sole 24 Ore has the duty to host that debate: not with the aim of convincing readers in one direction or another, but to inform them. For this reason, I asked the chief editor Guido Gentili (who has said he is in agreement) to open the pages of our paper to the contributions of Italian and foreign economists on the subject. Ten years ago, this debate took place also within the European Central Bank (see the work of Fratzscher and Stracca in 2009 with the title “Does it Pay to have the Euro? Italy’s Politics and Financial Markets Under The Lira and the Euro”) Why can’t we reopen the debate today, after the crisis of 2011-2012?

So that it is constructive, this debate has to happen within a framework of a few rules. The first is formal decency. Personal attacks and insults will not be accepted. The second is decency in substance: every assertion should be justified with an academic reference or with the clarification that it is a personal opinion. The third is to divide the debate into different topics.

When deciding if staying in the euro is preferable to returning to the national currency, we should consider three aspects. First of all, we need to ask if in the long-term it is preferable for a country like Italy to have a shared currency with the rest of (Northern) Europe or not. Secondly, we should look at how big (and long-lasting) the advantages and disadvantages could be of the devaluation of the national currency that would naturally follow Italy’s exit from the euro. Thirdly, we need to assess how high the costs (both economic and political) would be of Italy’s unilateral exit from the euro.

I propose starting with the first subject, because it is the most important. If monetary independence is not beneficial for Italy, it is difficult to justify an exit from the euro on the basis of a temporary advantage. Vice versa, if significant benefits exist in having one’s own national currency, it is difficult to justify Italy remaining in the euro purely on the basis of the costs of a transition.

John Cochrane, Senior Fellow at the Hoover Institution of Stanford University, has kindly agreed to open the debate in the coming days. I very much hope others will follow. Please send your proposals and expert contributions via mail to luigi@chicagobooth.edu and dibattitoeuro@ilsole24ore.com.

Problemi e prospettive del sistema bancario in Italia (video)

Video del mio intervento al convegno “La tutela del risparmio e le prospettive del sistema bancario in Italia – In memoria di Renzo Soatto”, svoltosi a Padova il 25 Febbraio 2017.

eBook / Le mie prediche inutili – Sulle Banche

In basso i link per scaricare liberamente l’eBook, qui di seguito l’introduzione.

“Why did nobody notice it?” chiese la Regina Elisabetta ai professori della London School of Economics dopo la crisi finanziaria del 2008. Questa legittima domanda viene oggi ripetuta dopo ogni scandalo e dopo ogni crisi. Quindi a maggior ragione dopo questa crisi bancaria che sta travolgendo l’Italia.  Non solo dove erano le autorità di regolamentazione, ma anche dove erano i professori, i giornalisti, i commentatori. Come è possibile che nessuno abbia notato, parlato, protestato?

È una domanda sacrosanta. “Qui assiste au crime – scriveva Victor Hugo – assiste le crime.” In altri termini, chi non dissente pubblicamente, è complice. E lo è tanto più quanto più è un esperto della materia, perché non poteva non sapere, non poteva non capire. Proprio per questo mi sembra doveroso sottomettermi al giudizio dei lettori. La domanda non è se avessi dovuto scrivere di più. Con il senno di poi, tutti vorremmo aver scritto di più. La domanda è se ho parlato a sufficienza dei problemi delle banche, prima che esplodessero. Se ho messo sufficientemente in guardia dai rischi di ritardare la soluzione della crisi bancaria? A voi il giudizio.

Per comodità ho diviso gli articoli (e qualche intervista) in due periodi: prima dell’intervento dello Stato nelle 4 banche regionali (avvenuto il 22 Novembre 2015) e dopo questo intervento.


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Il Ruolo della Politica nell’Innovazione

Testo dell’articolo pubblicato il 26.02.2017 su “Il Sole 24 Ore”, nella rubrica “Alla luce del Sole”. 

Dopo il Governo Prodi e quello Monti, anche il Governo Gentiloni si arrende ai tassisti, gli altri governi non ci hanno neppure provato.  Grazie alla pavidità della nostra classe politica, i tassisti sono riusciti a bloccare non solo la forma più economica di Uber (quella che negli Stati Uniti si chiama Uber Pop e costa il 30% meno dei taxi americani che costano il 30% meno di quelli nostrani), ma a rendere difficile e costosa anche l’opzione di Uber che utilizza le auto blu registrate per il trasporto clienti. La forza dei tassisti nasce dalla disperazione: molti di loro si sono fortemente indebitati per comprare la licenza e nel caso di una liberalizzazione oggi finirebbero sul lastrico.

Questo non è il primo esempio di rivolta di fronte egli effetti dirompenti prodotti dall’innovazione. Nei primi dell’800 gli artigiani tessili inglesi distrussero con violenza numerosi stabilimenti tessili per protestare contro l’uso dei telai meccanici (i cosiddetti luddisti). La rivolta continuò fino a quando fu repressa nel sangue dall’esercito inglese. Se allora l’Inghilterra avesse avuto la nostra classe politica, la Rivoluzione Industriale non sarebbe mai decollata o almeno non sarebbe mai decollata in Inghilterra.

L’esempio dei taxi non sarà certo l’ultimo e neppure il più importante. Uber è niente di fronte all’auto senza guidatore, che sta già girando per le strade di San Francisco, il cassiere automatico, il cameriere robot, etc. Il mondo è agli inizi della Quarta Rivoluzione Industriale. Questa immanente rivoluzione tecnologica promette enormi aumenti di produttività, ma anche enormi sconvolgimenti nel mondo del lavoro, con masse crescenti che perderanno il loro posto di lavoro tradizionale. Lo sconvolgimento non sarà limitato ai soli lavori manuali. La nuova tecnologia per verificare l’autenticità delle transazioni (quella che va sotto il nome di blockchain) promette di rendere obsoleti molti revisori e notai, come il giornale digitale sta mandando in pensione gli edicolanti. L’accademia digitale prodotta da Khan rischia di rendere superflui molti insegnati, e via dicendo.

La scelta di bloccare l’innovazione per proteggere le rendite di alcune categorie è una scelta suicida. Fu quella seguita dal Giappone dei Samurai nel 1600, che costò all’Impero Nipponico un ritardo di due secoli.  È una scelta che non possiamo permetterci: il nostro debito pubblico e le nostre pensioni abbisognano di una crescita che – con una fertilità al di sotto dei livelli di riproduzione – solo la tecnologia può offrirci. È una strada che probabilmente non possiamo neppure percorrere: gli edicolanti sono riusciti per molti anni a proteggere la loro rendita, per poi finire devastati dall’iPad.  Se nel secondo dopoguerra l’Italia è riuscita a produrre un miracolo economico, trasformandosi da Paese agricolo a Paese industriale, è perché non ha bloccato la meccanizzazione in agricoltura, ma ha favorito la migrazione della manodopera eccedente dai campi alle fabbriche.

Purtroppo oggi non si intravede un’esplosione dei servizi tale da assorbire la manodopera che la tecnologia rende eccedente nella manifattura e nei trasporti. Il grande vantaggio dell’innovazione è che aumentando la produttività aumenta la dimensione della torta economica. Ma non sempre l’innovazione permette che automaticamente a beneficiarne siano un po’ tutti, come accadde all’epoca del Miracolo Economico.  È qui che la Politica (quella con la p maiuscola) potrebbe svolgere un ruolo fondamentale: offrire un meccanismo di compensazione per evitare che una fetta della popolazione sopporti tutti i costi dell’innovazione, senza trarne alcun beneficio.

Nei giorni scorsi Bill Gates ha proposto un’imposta sui robot per finanziare un reddito di cittadinanza per tutti. Chiaramente questa proposta ha dei problemi: è di difficile applicazione (come si definisce un robot?) e scoraggia l’innovazione. Ma l’idea va nella direzione giusta. Una piccola tassa su Uber potrebbe aiutare a indennizzare, almeno parzialmente, i tassisti che perdono il lavoro ed aiutarli a riqualificarsi per trovare un nuovo lavoro. Nel contempo una politica attiva di antitrust dovrebbe garantire che l’entrata di Uber non si traduca in qualche anno in un monopolio di Uber, perché cadremmo dalla padella (un monopolio regolato) nella brace (un monopolio non regolato).  Questo non vale solo per Uber ma per tutte le nuove tecnologie.

Per garantire questo patto sociale avremmo bisogno di un governo credibile con una visione strategica e un orizzonte di lungo periodo. Purtroppo è proprio quello che più ci manca da anni (se non decenni).


Di Uber ho parlato anche nell’articolo “Uber Act: come liberare il Paese dalle piccole caste” pubblicato il 24 Aprile 2016 su “Il Sole 24 Ore”.
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Partecipazioni statali: quali obiettivi deve porsi il governo?

Testo dell’articolo pubblicato il 19.02.2017 su “Il Sole 24 Ore”, nella rubrica “Alla luce del Sole”. 

Anche questa primavera, come ogni tre anni, impazza il toto-nomine per le imprese partecipate dallo Stato. Si va dai pettegolezzi alle indagini giudiziarie, si parla di tutto tranne che della cosa più importante: quali obiettivi il Governo vuole conseguire attraverso le sue partecipate?
Io sarei favorevole a una dismissione totale di tutte le partecipazioni statali, ma anche coloro che non lo sono devono convenire che non ha senso detenere delle imprese senza avere degli obiettivi strategici. È solo per garantire dei posti da distribuire ai sostenitori più facoltosi e munifici del leader del momento? Anche per fugare questi dubbi è doveroso che il Governo identifichi quali sono questi obiettivi strategici. Solo da questi obiettivi può discendere l’individuazione delle persone adatte a realizzarli. È la prima domanda che qualsiasi “head hunter” pone al cliente.

Può lo Stato intervenire nella direzione di imprese quotate? Come Elkann interviene su Fca, Del Vecchio su Luxottica, e la famiglia De Agostini su Lottomatica non si vede perché lo Stato non possa intervenire sulle aziende in cui ha un pacchetto di controllo, purché lo faccia nei modi appropriati. Gli interventi non devono essere pressioni occulte sugli amministratori delegati. Il governo deve tracciare delle linee guida chiare e comunicarle sia agli elettori che al mercato.

“Perché un’impresa partecipata dallo Stato non dovrebbe introdurre delle linee guida più severe sull’inquinamento?”

La teoria economica ci dice che un’impresa a controllo pubblico ha un significato in presenza di quelle che gli economisti chiamano esternalità, ovvero situazioni in cui l’attività di produzione influenza il benessere di soggetti diversi dalle parti contraenti (dipendenti, consumatori, fornitori, etc.). Il tipico esempio di esternalità è l’inquinamento. La produzione di pentole con il rivestimento in teflon o di tessuti Gore-tex richiede l’uso di sostanze perfluoro-alchiliche (PFAS). Se non trattate propriamente queste sostanze cancerogene finiscono nelle falde acquifere, come sta succedendo in 21 comuni del Veneto. A pagare i costi di quest’inquinamento sono indistintamente tutti gli abitanti. Perché un’impresa partecipata dallo Stato non dovrebbe introdurre delle linee guida più severe sull’inquinamento? Come oggigiorno molte imprese hanno controlli sulla filiera dei fornitori, per evitare che facciano uso di lavoro minorile, così le imprese a partecipazione statale dovrebbero avere un controllo sull’inquinamento (perlomeno in Italia) dei propri fornitori.
Mi si dirà che questo svantaggia le imprese a partecipazione statale nella competizione di mercato. È vero. Ma questo discorso vale per qualsiasi politica industriale che faccia deviare un’impresa dalla massimizzazione del profitto. Siamo daccapo: se così è, vendiamole che è meglio. Per di più queste imprese, nonostante gli sforzi dell’Unione Europea, ricevono dei sussidi dallo Stato. Per esempio Saipem ha trovato nella Cassa Depositi e Prestiti un provvidenziale compratore, disposto a sacrificare 450 milioni per mantenerne il controllo nelle mani dello Stato. Che cosa hanno ricevuto i contribuenti in cambio di questi 450 milioni?

L’altra importante esternalità è la corruzione, non solo quella nazionale, ma anche quella internazionale. Proprio Saipem ha l’invidiabile primato di essere stata la prima società al mondo a essere condannata per corruzione internazionale con una sentenza passata in giudicato. Altre imprese a partecipazione statale stanno competendo nella “nobile” gara per il secondo posto.

“È molto difficile che una parte delle tangenti pagate all’estero non finisca nelle tasche di qualche manager o faccendiere locale. La corruzione internazionale alimenta la corruzione nazionale”

Se pensiamo che la corruzione all’estero non ci riguardi, facciamo un grosso errore. Innanzitutto, la corruzione finanzia in molti Stati africani dittatori spietati che si arricchiscono smodatamente affamando la loro popolazione. Come il fenomeno dei migranti ci ricorda, il benessere dell’Africa è anche il nostro benessere. Ma poi è molto difficile che una parte delle tangenti pagate all’estero non finisca nelle tasche di qualche manager o faccendiere locale. La corruzione internazionale alimenta la corruzione nazionale. Perché le imprese partecipate dallo Stato non dovrebbero essere in prima linea nella battaglia contro questo cancro? Invece sembrano essere nell’occhio del ciclone.

Contrariamente a quanto si pensi, la grande corruzione è molto più facile da combattere che la piccola: basta controllare i flussi di denaro. La buona pratica internazionale impone una rigorosa due diligence per tutti i pagamenti, ma particolarmente quelli riguardanti commissioni di intermediazione. La decisione spetta al consiglio di amministrazione, e chi sbaglia paga: in termini di carriera, se non penalmente. Non solo se è provata la corruzione (che è sempre molto difficile da provare), ma anche solo se non è stata seguita la procedura. Le imprese a partecipazione statale si sono dotate di una simile procedura? Una procedura è inutile (anzi dannosa) se non viene fatta rispettare: fornisce solo l’illusione del controllo. La vera domanda è: quante sanzioni sono state inflitte dalle partecipate dello stato per violazioni di questa procedura?

Nei prossimi giorni il senatore Mucchetti, presidente della Commissione Industria del Senato, ascolterà i vertici delle principali aziende partecipate dallo Stato. Ci piacerebbe che ponesse queste domande. E soprattutto che pretendesse delle riposte esaustive. Altrimenti che ci teniamo a fare queste partecipazioni?


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Decreto salva banche, il valore di una lista

Testo dell’articolo pubblicato il 12.02.2017 su “Il Sole 24 Ore”, nella rubrica “Alla luce del Sole”. 

Questa settimana la Commissione Finanze del Senato ha rigettato la proposta del senatore leghista Roberto Calderoli di introdurre nel decreto Salva Banche una norma che richiedeva agli istituti di credito beneficiari di un intervento dello Stato di pubblicare i nomi dei principali debitori insolventi. Il rifiuto è stato motivato con il desiderio di evitare una gogna mediatica a danno dei debitori.

Ma la pubblicazione di simili liste non serve a scaricare la colpa dei fallimenti bancari sui debitori. In un Paese dove il Pil reale è sceso del 9% in quattro anni, non deve essere fonte di imbarazzo se un’impresa, che si è comportata onestamente, non è più in grado di far fronte ai debiti. Non esiste impresa senza rischio e il rischio implica anche la possibilità di fallimento, specialmente quando l’economia nel suo complesso va male.

La pubblicazione degli elenchi serve soprattutto a gettare luce sulla politica del credito delle banche in difficoltà e sull’efficacia della vigilanza bancaria.  Da simili elenchi si possono estrarre molte informazioni utili.  Quanto concentrate sono le sofferenze di una banca? Si tratta di un fenomeno diffuso su tutte le categorie o concentrato principalmente sui grandi crediti, quelli dove il consiglio di amministrazione esercita la sua discrezionalità? Le sofferenze nascono da prestiti effettuati a imprese che erano solide o da prestiti a imprese che ex ante non erano degne di credito, ma erano possedute da amici e parenti? Se il secondo caso fosse vero, dove era la vigilanza bancaria?  In un mondo digitale è relativamente facile per un supervisore accorgersi quando una banca ha una politica del credito sconsiderata. Basta guardare alcuni parametri chiari, per esempio, quale è il rapporto tra posizione finanziaria netta di una società e il suo  margine operativo lordo. Questo indice ci dice in quanti anni un’impresa riesce a ripagare i propri debiti con il flusso di cassa che genera. Il supervisore ha chiuso gli occhi o sapeva e non poteva intervenire? La risposta a questo quesito è fondamentale per evitare che un simile disastro si ripeta in futuro.

Ma è possibile ottenere tutte queste informazioni da una semplice lista? Per dimostrare che la risposta è affermativa, utilizzo la lista dei primi 30 debitori insolventi di Banca Popolare di Vicenza (BPVi) resi pubblici da Enrico Mentana su La7.

Innanzitutto i 30 più grandi debitori insolventi di BPVi rappresentano il 29% delle sofferenze a bilancio a fine 2015. Quindi esiste un’enorme concentrazione delle sofferenze bancarie, come anche confermato dalle statistiche di Banca d’Italia. Le famiglie pagano, le piccole imprese per lo più pagano, le grandissime imprese raramente falliscono, sono le medie imprese quelle che hanno prodotto le principali perdite.

Il secondo aspetto interessante è la concentrazione settoriale. Su banche dati sono riuscito a trovare le informazioni di bilancio per 20 dei 30 debitori insolventi. Per il 62% si tratta di imprese del settore immobiliare, divise equamente  tra imprese di costruzione in senso  proprio e imprese immobiliari in senso lato. Si noti che l’Italia non ha subito una bolla immobiliare come quella spagnola o irlandese. Dal picco del 2008 i prezzi delle case sono scesi solo del 16.5%.

Ma le informazioni più interessanti si trovano guardando ai bilanci. Al 31 12 2008, ovvero prima che la crisi abbia un vero impatto sui bilanci, il 35% delle imprese affidate dalla BPVi e poi diventate insolventi ha un margine operativo lordo negativo o un patrimonio netto negativo (o entrambi). Quando il margine operativo lordo è positivo, il rapporto tra Posizione Finanziaria Netta e Margine Operativo Lordo di queste imprese nel 2008 era in media di 55 (con una mediana di 20), molto al di sopra di 6-7, ritenuto il livello massimo a cui una banca può ragionevolmente estendere il credito ad un’impresa.  Solo due imprese avevano un livello di 6. Questo non è vero solo per le imprese di costruzioni. L’Hotel Dolomiti aveva un rapporto Posizione Finanziaria Netta-Margine Operativo lordo di 444 e l’Istituto Scolastico Cardinal Baronio di 35.

Solo la Magistratura potrà determinare se esistano dei potenziali conflitti di interesse in questi prestiti. Ma non occorre un giudice per capire che i vertici della BPVi non hanno usato una politica del credito prudente. Né occorre un’ indagine parlamentare per capire che, se io sono riuscito in modo artigianale a raccogliere queste informazioni, a maggior ragione potevano essere raccolte da chi fa vigilanza bancaria.  Delle due: o Banca d’Italia non aveva gli strumenti per intervenire o non è voluta intervenire.  Perché il Senato non vuole metterci nelle condizioni di porre questa domanda?

Decreto salva banche, il valore di una lista (postilla)


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La peggiocrazia che rischia di uccidere Generali e il Paese

Testo dell’articolo pubblicato il 29.01.2017 su “Il Sole 24 Ore”, nella rubrica “Alla luce del Sole”. 

Da anni ci dicono che dobbiamo fare “le riforme”, perché il nostro Paese non è competitivo. Ed effettivamente la classifica del World Economic Forum (Wef) mette l’Italia al 44° posto per competitività, sotto all’India e all’Azerbaijan.  Una delle debolezze storiche dell’Italia, su cui si è lungamente dibattuto e legiferato, è la mancanza di flessibilità nell’assumere e licenziare, un criterio che vede il nostro Paese ancora al 124° posto (ma comunque sopra la Francia ed appena sotto l’Austria), probabilmente perché gli effetti del “Jobs Act” non sono stati ancora pienamente recepiti. Meno riconosciuta, ma altrettanto importante, è la mancanza di meritocrazia in azienda. Il World Economic Forum classifica i paesi anche in base a come vengono selezionate le posizioni di alta dirigenza.

Un paese riceve un punteggio basso se nelle posizioni apicali vengono scelti “di solito parenti o amici senza riguardo al merito”, mentre riceve un punteggio alto se al vertice sono selezionati “manager per lo più professionisti scelti per merito e per le loro qualifiche.”  Ebbene in questo criterio l’Italia è al 102° posto, ultima tra i Paesi europei, sotto la Grecia e la Bulgaria.

Tutte le classificazioni internazionali hanno limiti, e questa non è un’eccezione. Purtuttavia colpisce perché la classifica del Wef è basata sull’opinione di un panel di manager internazionali. Ovvero sono i propri pari stranieri a considerare come poco qualificati i nostri manager o meglio i nostri processi di selezione dei manager. Perché di manager italiani di talento nel mondo ce ne sono molti, da Vittorio Colao a Mario Greco, da Diego Piacentini a Luca Maestri. Il problema è che non solo non vengono apprezzati in Italia, ma sono spesso cacciati dall’Italia, proprio perché la loro bravura li rende poco controllabili.

Prendiamo ad esempio Generali, uno delle poche grandi imprese italiane rimaste. Nel 2012, sotto pressione della crisi dello spread, Mediobanca sceglie come manager proprio Mario Greco, che porta in Generali una cultura meritocratica.   I manager non vengono più scelti in base al loro coefficiente di “triestinità’ o alle loro amicizie personali con i principali azionisti, ma in base alla competenza. Arrivano il tedesco Carsten Schildknecht come Chief Operating Office e l’indiano Nikhil Srinivasan, come capo degli investimenti.  I risultati non si fanno attendere. Il titolo cresce del 57%, sette punti percentuali più del dell’indice azionario della Borsa di Milano (MIB-FTSE) nello stesso periodo, e il rendimento del portafoglio titoli di Generali supera la media dei competitori per tre anni consecutivi.

Questi risultati, però, non bastano a garantire a Mario Greco un automatico rinnovo del contratto. Invece di ringraziarlo per i risultati ottenuti, i principali azionisti fanno di tutto per limitarne i poteri, proponendo perfino un limite di età, nonostante Greco abbia solo 57 anni. Greco se ne va a Zurich perché, come tutti i manager capaci, ha alternative. Proprio per questo non veniva considerato “leale”, ovvero disposto a fare qualsiasi cosa per tenere la poltrona. Come un lavoro di Bandiera et al. dimostra, in Italia alla competenza viene preferita la lealtà di chi manca di alternative: quella che ho più volte definito come la “peggiocrazia,” perché i manager peggiori sono quelli più leali, in quanto privi totalmente di alternative.

Uscito Greco, poco dopo se ne vanno anche i manager portati da lui: proprio perché, essendo bravi, hanno alternative più allettanti. I principali azionisti, tranquillizzati dalla protezione che lo scudo di Draghi fornisce alle imprese finanziarie, non cercano di sostituirlo con un’alternativa forte. Seguendo il vecchio principio del divide et impera, scelgono una diarchia tra due manager interni: Donnet e Minali. Come era facilmente prevedibile, la diarchia non funziona e Generali perde anche Minali. A farne le spese è il prezzo di Borsa che fino a settembre scende del 25% (contro il -18% dell’indice) quando cominciano i rumor su un possibile takeover, perché Generali è diventata una possibile preda. E questo non è un male, ma un salutare meccanismo di un sistema di mercato. Se una società non è gestita bene, viene acquisita da chi può gestirla meglio, a beneficio non solo degli azionisti, ma di tutto il Paese.

L’Italia ha un disperato bisogno di meritocrazia al vertice, non di un capitalismo di relazioni.

Purtroppo in Italia il mercato non funziona, soprattutto per quanto riguarda il controllo societario. Invece di guardare a chi potrebbe gestire meglio la società, si guarda ai quarti di italianità del management e della società acquirente, come questi fossero una garanzia di qualità. Quando Del Vecchio ha voluto vendere Luxottica, non ha guardato al passaporto dell’acquirente, ma alla combinazione ottimale degli attivi e del management. Perché Generali non dovrebbe fare altrettanto? Se BancaIntesa ha un programma strategico, ben venga. Ma se decide di acquisire Generali per difendere l’italianità, rischia di affossare non solo se stessa e la terza compagnia d’assicurazioni europea, ma il Paese stesso. L’Italia ha un disperato bisogno di meritocrazia al vertice, non di un capitalismo di relazioni. Di fronte ad una governance incapace di selezionare manager di qualità, il takeover ostile è il penultimo baluardo del mercato per promuovere la meritocrazia ai vertici delle imprese. Dopo di questo viene solo il fallimento, con i tutti i disastri che ne conseguono. Meglio un’Assicurazioni Generali francese o tedesca che un’Assicurazioni Generali fallita. Ricordiamoci di Alitalia.


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Fiscalità Comune e Vera Unione Bancaria o questa Europa si dissolverà.

Testo dell’intervista pubblicata su “Il Mattino” di Napoli, a cura di Nando Santonastaso, il 19 gennaio 2017.

Le parole del ministro Padoan a Davos non lo hanno sorpreso. Anzi. «Ha perfettamente ragione», dice Luigi Zingales, economista, docente presso la University of Chicago Booth School of Business. E spiega: «Quello che ha detto a proposito della mancanza di una visione dell’Europa lo avevo già sostenuto in un libro del 2014. È vero, bisogna avere una nuova visione dell’Europa anche perché ormai ci sono molte contraddizioni che stanno esplodendo ed è possibile che l’idea che ha guidato l’Europa si stia dissolvendo. Padoan teme, ancora una volta a ragione, che l’Italia non ce la faccia a restare in Europa».

Vuol dire che bisogna prendere decisioni drastiche in tempi anche brevi?
«Voglio dire che non ci sono molte alternative: o bisogna cambiare radicalmente alcune delle istituzioni che sostengono la moneta comune o dobbiamo trovare un percorso di separazione consensuale».

Italia fuori dall’euro?
«È una possibilità, certo. Sarebbe ottimale che fosse la Germania ad uscire ma è difficile costringerla. L’alternativa positiva che ho cercato di descrivere nel mio ultimo libro, “Europa o no” è dare vita finalmente ad un sistema in cui esista una fiscalità comune che aiuti i Paesi nei momenti di crisi e una vera Unione bancaria che oggi c’è solo a metà».

C’entrano per caso in questo ragionamento la spinta della Brexit e l’annuncio di Trump per un ripristino del protezionismo americano?
«Non so fino che punto i piani di Trump si tradurranno in un vero protezionismo. Lo dirà solo il tempo. Oggi possiamo solo constatare che la Brexit non ha avuto conseguenze disastrose e immediate: ha aumentato invece la domanda di uscita dall’Unione europea. La posizione di Trump favorisce questa possibilità perché non interverrà come aveva fatto Obama per evitare l’uscita della Grecia o dell’Italia dall’euro».

Sembra di capire che per lei l’Ue ha i giorni contati…
«Come capita per i matrimoni che non funzionano, bisogna ammettere la verità: o si cerca di salvarlo o si arriva al divorzio consensuale, non c’è nulla di peggio di una coppia infelice. L’Italia è in una situazione molto grave: abbiamo buttato via tre anni di grandi opportunità perché c’erano tassi di interesse molto bassi, il petrolio costava pochissimo, l’economia mondiale era in crescita. Oggi ci troviamo con un debito più alto di tre anni fa e una percentuale di crescita che bisogna apprezzare solo con il bilancino del farmacista. Oltre tutto la prospettiva è destinata a peggiorare, con il prezzo del greggio in risalita e i prodromi di una recessione dell’economia globale. Se oggi a stento sopravviviamo, figuriamoci dopo».

Cosa dovrebbe fare allora il governo Gentiloni?
«Gentiloni dovrebbe aprire il tavolo della discussione su quale futuro per l’euro e per l’area della moneta comune. Non ci può essere più una prospettiva come quella attuale con una parte dell’Europa che cresce e un’altra no».

Ma la rigidità dei tedeschi non è il problema numero uno per la tenuta dell’Ue?
«Non credo. Guardi che il problema del deficit e del debito italiani è un problema serio. Non possiamo continuare a indebitarci perché prima o poi il mercato si renderà conto che non possiamo pagare interessi così elevati e le regole europee ce lo ricordano puntualmente. Io direi invece che il problema maggiore riguarda altre mancate scelte. La colpa della Germania non è di imporci questo limite ma di non volere un’Unione bancaria completa e una forma di redistribuzione fiscale come un sussidio per la disoccupazione. Noi, di sicuro, dobbiamo ammettere che abbiamo sottovalutato la gravità della crisi bancaria degli ultimi 14-15 mesi. Se sia stata colpa solo nostra o anche della Germania, francamente lo lascio decidere agli altri. La verità che siamo di fronte ad un risultato assai negativo del quale forse non ci rendiamo ancora conto pienamente».

Inauguration Day: inizia l’era Trump (anche per l’Europa)

Nei due mesi che separano l’elezione dal giuramento, Trump ha dedicato molte attenzioni a Russia e Cina. Quanto all’Europa, ha – senza mezzi termini, come suo solito finora – lodato la Brexit, aggiunto che altri Paesi seguiranno l’esempio della Gran Bretagna e affermato che la NATO è obsoleta.

Cosa cambia per l’Europa con la presidenza Trump? Ne ho parlato con Giovanni Minoli a “Mix 24“.

Qui di seguito il podcast della conversazione (durata 8min12sec):

 


Qui altri miei articoli su Trump e le elezioni americane

Come vanno difese le imprese Italiane

Testo dell’articolo pubblicato il 15.01.2017 su “Il Sole 24 Ore”, nella rubrica “Alla luce del Sole”. English translation below.

Dopo la reazione francese all’acquisizione da parte dell’italiana Fincantieri dei cantieri navali di Saint-Nazaire, alcuni lettori mi hanno scritto adirati: perché noi dovremmo accettare gli investimenti francesi in Italia, quando i francesi ostacolano in tutti i modi gli investimenti delle nostre imprese nel loro Paese? La domanda è più che legittima e merita una risposta adeguata.

Ci sono due modi di difendere le imprese italiane. Il primo è quello di utilizzare la nostra diplomazia per assicurarci che, sia a livello europeo che a quello internazionale, le nostre imprese non siano ingiustamente discriminate. Questo non vale solo nel caso di acquisizioni, come quella di Fincantieri.  Ma vale ancora di più per le direttive europee decise a Bruxelles, che spesso colpiscono ingiustamente le nostre imprese. Sarebbe compito dei nostri funzionari e dei nostri politici assicurarsi che le decisioni prese in sede comunitaria se non favoriscono, almeno non creino danno alle nostre imprese.

Il secondo modo di difendere le imprese italiane è quello di creare difficoltà politiche contro le acquisizioni delle nostre imprese da parte di stranieri, come ventilato dal Ministro Calenda e dal Governo Gentiloni nel caso degli acquisti di azioni Mediaset da parte della francese Vivendi.

È ovvio che per l’interesse generale il primo modo di difendere l’italianità è di gran lunga superiore al secondo. Invece di contribuire all’escalation di una guerra commerciale, si contribuisce a rendere effettivo un principio di imparzialità che, alla lunga, beneficia tutti.

Meno ovvio, ma proprio per questo più importante, è che il primo metodo domina il secondo anche dal punto di vista dell’efficacia. L’Italia non è né la Cina, né gli Stati Uniti, e neppure la Germania. Queste nazioni hanno un grande mercato interno da difendere. Per questi Paesi vale la pena di rischiare delle ritorsioni sui mercati esteri, pur di proteggere il grande mercato domestico dalle incursioni straniere. Per l’Italia non è così. Perdere accesso ai mercati esteri è di gran lunga più costoso. Da qui la miopia di una politica protezionistica.

Se non bastasse, il primo modo di difendere le imprese italiane è superiore al secondo anche da un punto di vista strategico. L’Italia non ha la forza politica di Cina, Stati Uniti, e Germania. Quindi non può vincere le dispute internazionali con la forza. Lo può fare solo con il supporto delle norme internazionali e della ragione. Da qui l’importanza che l’Italia applichi queste norme in modo rigoroso nel nostro Paese. In caso contrario non avrebbe alcuna legittimità per chiedere una loro applicazione a livello internazionale.

Perché allora i nostri governi sembrano sempre adottare la strategia perdente? Innanzitutto, perché è una strategia con un immediato ritorno d’immagine. È facile ergersi a parole a difesa dell’italianità delle imprese, più difficile difendere le ragioni delle imprese italiane nel segreto di una commissione europea o nei colloqui bilaterali riservati con i principali esponenti politici degli altri Paesi.

Temo che il secondo motivo sia perché la nostra burocrazia e i nostri governi non hanno le risorse umane e le capacità tecniche per elaborare delle tesi e sostenerle con le appropriate motivazioni a livello europeo e mondiale. Non siamo riusciti neppure a opporci a livello europeo a un’accelerazione dell’introduzione della regola del bail in (inizialmente programmata per il 2018) quando sapevamo i danni che questa nuova regola avrebbe prodotto sul nostro debole sistema bancario. Come possiamo sperare che i nostri governi contestino con successo a Francia e Germania i loro abusi?

Ma c’è un altro motivo per cui i governi italiani tendono ad adottare la strategia perdente per difendere gli interessi nazionali. Anche se non beneficia la nostra economia nel suo complesso, la difesa ad personam (o ad aziendam) produce grandi benefici immediati a qualche imprenditore nostrano.  La difesa dell’italianità di Alitalia fatta da Berlusconi e dai “patrioti” non ha beneficiato nel lungo periodo la nostra compagnia di bandiera, ma ha permesso a Carlo Toto di uscire brillantemente dal suo investimento in AirOne.  Lo stesso vale per la difesa di Mediaset: non è nell’interesse dell’Italia, ma solo della famiglia Berlusconi.

Insomma un misto di incapacità e miopia politica ci impedisce una difesa dei nostri diritti economici in Italia e nel mondo, condannandoci ad un patriottismo straccione che finisce per danneggiare il nostro Paese. E poi ci stupiamo se gli Italiani stanno diventando anti-Europa? Con questa classe politica in Europa non riusciamo a sopravvivere. O la cambiamo o finiremo per uscire dall’Europa per disperazione.

Sul tema dell’Italianità delle imprese leggi anche:
– Magari con uno “straniero” a Mediaset l’Italia diventa un Paese normale
– Interesse nazionale o pretesto per distorcere le regole a favore di qualche giocatore (nostrano)?
– Per attrarre gli investitori stranieri occorre una corporate governance trasparente, non orwelliana
– Telecom, ora il rischio è che diventi pedina del gioco straniero

Qui gli altri articoli della rubrica “Alla Luce del Sole”


The right way to defend the italian firms

After the France’s cautious reaction to the acquisition by Italy’s state controlled shipbuilder Fincantieri of the naval yard in Saint-Nazaire, several readers wrote me angry letters: why must we accept French investment in Italy, when France blocks our companies from investing in their country at every turn? The question is more than fair and deserves a suitable response.

There are two ways to defend Italian companies. The first is using our diplomacy to ensure that our businesses are not unfairly discriminated against on the European or the international level. This doesn’t just mean in the case of acquisitions, like that of Fincantieri. But even more in the case of European directives handed down from Brussels, which often unfairly penalize our companies. It should be the role of our officials and politicians to ensure that decisions made at the Community level, even if they don’t favor us directly, at least do not harm our businesses.

The second way to defend Italian companies is to create political obstacles defending the acquisition of our companies by foreigners, the path suggested by Economic Development Minister Carlo Calenda in the case of a possible acquisitions of broadcaster Mediaset by France’s Vivendi.

It’s obvious that in terms of the general interest, the first path of defending the Italian-ness of Italian business is much superior to the second. Instead of leading to an escalating trade war, it contributes to strengthening a principal of impartiality that benefits everyone in the long run.

The first method is also clearly more efficient than the second in the sense that Italy is not like China, or the U.S., or even Germany, which all have a massive domestic market to defend.

For these nations, it’s worth risking retaliation in foreign markets in order to protect their massive internal market from foreign incursions. That’s not the case in Italy. Losing access to the foreign market is much more costly. That’s why a protectionist policy is myopic.

The first method of defending Italian companies is also more strategic. Italy does not have the political clout of China, the U.S. or Germany. So it cannot win international disputes with force. It can only do so with the backing of international norms and with reasoning.
So it is important for Italy to apply these norms rigorously in our country. If not, Italy wouldn’t have much legitimacy in requesting they be applied on an international level.
Why, then, does our government always seem to adopt a losing strategy?

First of all, because it’s often a strategy with an immediate, short-term payoff in terms of image.

It’s easy to stand up and shout about keeping Italian companies Italian. But it’s harder to defend the logic of Italian companies, behind the scenes in closed European Commission meeting or secret bilateral discussions with the major political representatives of other nations.

I’m afraid our bureaucracy and our governments don’t have the resources or the technical skill to elaborate and defend their ideas up at a European or global level.

On a European level, for instance, we have not been able to oppose the acceleration of the bail-in rule (initially planned for 2018) when we knew the damage it would cause our weak banking system. Why should we think that our governments can successfully contest the abuses of France and Germany?

The other reason for our losing strategy in defending national interests is that heated rhetoric by one individual or one company, while it provides no benefit for the country’s overall economic health, produces significant, immediate benefits to one or another of our businessmen.

The defense of the Italian-ness of flagship air carrier Alitalia by former Prime Minister Silvio Berlusconi and the “patriots” had no beneficial long-term effects for the nation’s flagship carrier, but it allowed Carlo Toto to come out brilliantly from his investment in AirOne.

The same goes for the defense of Mediaset: scuttling that idea is not in the interest of Italy but of the controlling shareholders, the Berlusconi family. So a combination of incompetence and political short-sightedness are preventing us from successfully defending our economic rights in Italy and in the world, condemning us to a beggarly patriotism that ends up damaging our nation.

And then we’re surprised if Italians are becoming anti-Europe? We won’t be able to survive in this European political class. Either we show we can change or we will end up leaving Europe in desperation.

Banche, il Paese ha bisogno di chiarezza, non di scandalismi a fini personali

Di fronte al desiderio di trasparenza che viene dal Paese, l’establishment sembra rispondere nel modo peggiore: cercando di sfruttare la crisi per regolare conti personali.  Continua a leggere