Il mito del “below 2%, but close”

Tra i militari si dice che i generali sono sempre perfettamente addestrati a combattere la guerra precedente, ma non quella che verrà. Lo stesso vale per le banche centrali. Queste istituzioni vengono create e regolamentate per combattere le crisi del passato, non quelle del futuro. La Banca Centrale Europea ne è un esempio.

Quando la BCE fu creata, la preoccupazione principale era prevenire l’inflazione. Per questo alla BCE fu assegnato un solo obiettivo: la stabilità dei prezzi. Nel determinare la politica monetaria, la Federal Reserve americana guarda non solo alla stabilità dei prezzi, ma anche alla disoccupazione. Alla BCE, invece, non è stata data questa flessibilità per paura che potesse abusarne, causando inflazione.

Il trattato costitutivo della BCE non ha definito cosa si intende per stabilità dei prezzi. Questo compito è stato lasciato al Governing Council della BCE, che ha dato una definizione quantitativa di stabilità dei prezzi, come “un aumento annuale dell’indice armonizzato dei prezzi dell’area euro inferiore al 2%”. Quindi una deflazione del -10% è coerente con la definizione di stabilità dei prezzi dato dal Governing Council della BCE. Ma allora da dove viene la definizione, che spesso sentiamo ripetere, di una inflazione inferiore, ma vicina, al 2%?

Nella pagina della BCE dove si trova la definizione di stabilità dei prezzi (https://www.ecb.europa.eu/mopo/strategy/pricestab/html/index.en.html) si aggiunge anche che il Governing Council ha chiarito che per conseguire questa stabilità dei prezzi la BCE cerca di mantenere i tassi di inflazione al di sotto, ma vicini, al 2%.

Si noti la differenza. La prima definizione riguarda l’obiettivo della BCE, la seconda la guida pratica a come questo obiettivo possa essere raggiunto. Non solo; se nella prima dichiarazione si parla di indice armonizzato dei prezzi dell’area euro, nella seconda si parla di tassi di inflazione al plurale. I banchieri centrali pesano le parole, quindi nulla è casuale. L’obiettivo della BCE è una inflazione europea al di sotto del 2%. Per conseguirlo cerca di mantenere le inflazioni dei vari paesi europei vicino, ma al di sotto del 2%. Se l’indice aggregato dei prezzi a livello europeo scende del 5%, ma alcuni paesi (per esempio la Germania) hanno un’inflazione vicina al 2%, cosa farà la BCE?
Tutto lascia intendere che non si riterrà in dovere di agire per contrastare la deflazione. Il suo obiettivo è stato raggiunto.

9 pensieri su “Il mito del “below 2%, but close”

  1. leggendo il Governing Council della Bce, dice che la deflazione del 10% è in linea con l’inflazione armonizzata del 2%, vuole dire che se in un singolo paese vi è la deflazione per la Bce ciò che conta è l’intera area euro, per questo parla di un 2% armonizzato; oggi nella zona euro abbiamo un’inflazione armonizzata sotto allo 0,3%, si sono verificati ampiamente i requisiti, cosa fa Draghi? riduce la liquidità, invece di aumentarla.

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  2. D’accordo che il mandato BCE andrebbe rivisto, ma l’interpretazione del target BCE di questo post (basta che un paese sia vicino al 2% anche se l’HICP dell’area euro crolla a -5%; oppure: una deflazione del 10% è ok…) non convince proprio. È vero che c’è un po’ di dislivello tra il “below” e il “close”, ma non ha quella portata. Basta fare riferimento agli atti e alle spiegazioni dell’epoca della modifica per capire.
    L’attuale definizione del target si trova nella delibera della BCE del maggio 2003 ( http://www.ecb.europa.eu/press/pressconf/2003/html/is030508_1.en.html ), nella slide 5 (
    http://www.ecb.europa.eu/press/key/date/2003/html/sp030508_2slides.pdf ).
    Il relativo Bolletino fa rapida sintesi ( http://www.ecb.europa.eu/pub/pdf/mobu/mb200305en.pdf ) così:
    “… regarding the primary objective of price stability, the Governing Council confirmed that it defines price stability as announced in 1998, namely as a year-on-year increase in the HICP for the euro area of below 2%. At the same time, it clarified that in the pursuit of price stability it aims to maintain inflation rates at levels close to 2% over the medium term. This clarification underlines the ECB’s commitment to provide a sufficient safety margin to guard against the risks of deflation. It also addresses the issue of the possible presence of a measurement bias in the HICP and the implications of inflation differentials within the euro area.”
    Dalle fonti citate si ricava chiaramente che:
    1) la “stabilità dei prezzi” è da 0 a 2% (year on year *increase* below 2%) dell’HICP per l’area euro: mai si è pensato che la deflazione sia stabilità dei prezzi.
    2) la BCE ha l’obiettivo di mantenere i tassi a livelli vicini al 2% nel medio termine, per garantirsi un margine per i seguenti motivi (recentemente ricordati da Draghi):
    – tenersi lontano dal rischio deflazione
    – avere un cuscinetto rispetto a errori di misurazione
    – riassorbire eventuali differenziali interni
    Papademos: “We have confirmed the definition of price stability. At the same time we have clarified that, within that definition, the aim of our policy will be inflation close to 2% from below”
    3) praticamente e più precisamente questo comporta continuare a (dicono di averlo sempre fatto) darsi come obiettivo “inflation expectations remaining in a narrow range of between roughly 1.7% and 1.9% in the medium term” (Issing)
    4) un tasso di inflazione che restasse sotto l’1% in modo persistente sarebbe molto preoccupante.
    Issing: “… if we were to identify a risk of inflation approaching very low levels on a sustainable basis and threatening to fall below 1% in a persistent way, then we should of course be extremely concerned. With our clarification now, that we aim to keep inflation at close to 2%, I think it is clear enough that we are not blind in the eye which identifies deflationary problems. We have both eyes – as Paul Samuelson said in a slightly different context – watching deflationary as well as inflationary developments.”
    5) da nessuna parte il target BCE è definito per singoli paesi: la comunicazione è costante nel riferirlo alla “euro-area as a whole”. Es. Issing: ” is not question of sectors and countries, it is a question of the monetary area. In all large monetary areas in the world, you have regions with low and even sometimes negative developments in prices, and others with higher price developments. This is not specific to the euro area, but it has nothing to do with deflation. Deflation is a concept related to monetary policy for the average of the whole monetary area.”
    Questi concetti sono stati ribaditi da Draghi e Constancio (che era nel Governing Council già nel 2003, in quanto allora governatore della Banca centrale del Portogallo) nella press conference del novembre 2013 (e in varie altre occasioni):
    http://youtu.be/totxfi6J6GE?t=29m20s (domanda 6) Draghi
    http://youtu.be/totxfi6J6GE?t=58m30s (domanda 15) Costancio
    Inoltre la forward guidance della BCE è da vari mesi chiarissima nel ribadire i concetti precedenti e che la risposta all’inflazione troppo bassa è il quantitative easing (non il monetary e credit easing di giugno 2014): vedi 3 contingenze nel discorso di Draghi aprile 2014: http://www.ecb.europa.eu/press/key/date/2014/html/sp140424.en.html
    Perchè allora non hanno ancora agito? Si giustificano con l’argomento che le aspettative sul medio-lungo termine non sarebbero ancora disancorate, ma è un termine che si allontana sempre di più e sta diventando sempre più un’arrampicata sugli specchi. L’ultima fg dice: “Moreover, the Governing Council is unanimous in its commitment to also using unconventional instruments within its mandate, should it become necessary to further address risks of too prolonged a period of low inflation. We are strongly determined to safeguard the firm anchoring of inflation expectations over the medium to long term.”

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  3. “Fatto salvo l’obbiettivo della stabilità dei prezzi, la Bce deve collaborare con gli stati per il raggiungimento della piena occupazione”.
    Tutti dimenticano l’obbiettivo secondario, dopo essere stato raggiunto il primo, la Bce deve collaborare con gli stati per gli obbiettivi del trattato, tra cui vi è la piena occupazione.
    Ciò è scritto sia nel trattato che nello statuto della Bce.

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  4. Aggiungerei che la deflazione può essere causata da due fenomeni diversi che portano quindi a conseguenze, a parte quella della deflazione, completamente diversi.
    1) una riduzione del costo di acquisto dei beni calmierati ed inclusi nel paniere utilizzato per valutare l’andamento della inflazione/deflazione, riduzione conseguente esclusivamente ad una eventuale consistente riduzione dei costi delle materie prime e non ovviamente della mano d’opera che invece dovrebbe beneficiare della deflazione.
    2) una riduzione del potere di acquisto degli utenti a cui questo potere viene sottratto non già dall’aumento dei prezzi (poiché si è in regime di deflazione) ma dall’aumento sconsiderato dei costi per i servizi, spesso solo figurativi, per i quali viene disposto un pagamento che non contribuisce perciò all’aumento dei consumi e da un aumento delle entrate tributarie che non dovendo influire sui servizi, dovrebbe costituire una apporto alla riduzione del debito contrastando l’impoverimento del Paese.
    E’ evidente che non siamo nella prima ipotesi visto la riduzione dei consumi che si è determinata nonostante la deflazione.
    Siamo perciò nella seconda ipotesi con due serie e molto preoccupanti verità : il debito e’ aumentato e la capacità produttiva e’ diminuita.
    A nulla e’ servita perciò la deflazione, anzi sta portando l’Europa al dissanguamento di risorse, umane e di capitali che danno sempre minore corda ad una eventuale e sempre più difficile ripresa.
    Sembrerebbe elementare capire che per iniziare una ripresa è innanzitutto necessario interrompere la discesa verso infimi livelli di capacità di reazione alla spinta devolutiva. Occorre pigiare forte sul freno fornendo energia e non diminuendola nella speranza di salvare qualcosa. Altrimenti questo qualcosa non potrà più essere utilizzato per salvare il Paese caduto in fondo al burrone, ma sarà preda dei soliti avvoltoi pronti ad approfittare dei cadaveri.
    Sembrerebbe, ma evidentemente non è così, o per eccessiva difficoltà della materia o per insufficienti capacità intellettive di chi dovrebbe capire e pensare prima di agire.

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    • Condivido pienamente, il vero problema e’ la “pochezza” di Draghi, non è all’altezza del ruolo assegnatogli.

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  5. L’obiettivo dell’ente è essenzialmente quello di tutelare i detentori di patrimonio finanziario; e d’altronde parliamo di una struttura governata dalle banche, che altri obiettivi potrebbe mai avere?

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    • In una società civile, alle banche dovrebbe interessare soprattutto il reddito dei suoi clienti perché in una società ricca anche le banche sono ricche.
      Certamente i grandi clienti resisteranno molto più di quelli “normali”, ma le loro cadute sono molto più disastrose.

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      • La banca centrale non è una comune banca, e’ responsabile della politica monetaria e valutaria, non deve fare solo la vigilanza sulle altre banche.
        Pertanto è un’attrice della politica economica generale del paese o dell’unione dei paesi, nel nostro caso basta vedere l’art 2 e 3 dello statuto Bce.

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  6. Buongiorno prof. Zingales,
    concordo con quanto da Lei testé dichiarato e aggiungo, (circa la metafora dei generali che sono perfettamente addestrati a combattere la guerra precedente ma, non quella che verrà), che per quella futura, dunque, bisogna cambiare le regole d’ingaggio! Ergo, se le regole della BCE sono state stabilite in tempi non “sospetti” o meglio, in tempi di ciclicità economica, fisiologicamente normali, quando a chi principalmente determina la gestione della Banca Centrale Europea (leggesi Deutchbank/Germania), interessava la stabilità dei prezzi, attraverso una valuta forte; oggi, dopo quanto economicamente si è drammaticamente verificato, quella politica non solo non trova fondamento alcuno ma, si è rivelata deleteria sotto il profilo della crescita Economica a livello comunitario, dove alla lunga, il contesto economico fragile dell’area, produce il suo effetto, indebolendo la stessa moneta che si voleva forte.
    La coerenza quindi, non si deve sostenere solo per partito preso ma, deve trovare sempre riscontro nei tempi e nei contesti in cui le azioni di politica monetaria producono gli effetti che servono alla causa: stabilità dei prezzi o crescita economica; non servono Nobel dell’economia per capire la priorità del momento!
    Cordialità, dott. S.re DeVono – B.A.

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